【芯观点】半导体行业迎IPO黄金期背后：企业估值过高，卡脖子领域投资不足

在后疫情时代叠加地缘政治不确定性，且国内半导体强调自主可控的大背景下，国产替代已经成为时下国内半导体产业的代名词，一方面，国家出台多项扶持政策；另一方面，在下游市场景气度的提升以及疫情催生宅经济等多重因素助推下，半导体产业正迎来了全新的发展机遇。

与此同时，民营资本、美元基金、CVC等资本蜂拥而至，半导体产业迅速成为各类机构的主要投资方向之一；随着科创板注册制的逐步落实，我国半导体产业正迎来IPO黄金窗口期，预测未来1-2年，将有更多细分领域的优质企业登陆资本市场。

不过，在6月26日第五届集微半导体峰会“投融资专场”上，和利资本孔令国、中芯聚源王心然、华兴证券赵凯等多位投资专家看来，在投资市场一片火热之时，欧美大肆印钱稀释资本市场，给行业带来企业市值普遍偏高的现象；另外，投资不均衡的现象也凸显出来，EDA、设备、材料、IP、第三代半导体等卡脖子领域迫切需要更多资本关注。

高景气度带动半导体行业投资持续火热

在AIoT时代，服务器、5G、汽车、手机、PC、智能家居、可穿戴设备等智能终端将会迎来较快的发展，并带动半导体产业需求增长。和利资本创始及管理合伙人孔令国分析指出，2021年，预计全球服务器出货量将达约1500万台，同比增长约15%；汽车半导体市场规模将达近400亿美金，到2026年将达680亿美金规模；全球手机出货量约为15亿台，其中5G渗透率达40%，带动手机半导体市场规模增长23%。

此外，2021年，全球PC总出货量预计将达到4.97亿台，同比增长8.4%；智能家居设备市场规模预计达620亿美元，同比增长40.9%，到2025年有望达880亿美元，年复合增长率达15%。而消费电子到2023年出货有望超过30亿台，其中个人穿戴设备的复合增长率将达到15%-34.8%。

下游应用市场景气度的持续提升，带动了上游半导体产业迎来新的黄金发展期，但芯片行业也出现前所未见的缺货潮，元禾璞华董事总经理祈耀亮分析道：“疫情导致的海外工厂停工导致IDM产能不足；半导体产业链全球化破裂导致的终端企业自身安全感不足而疯狂备货；中美关系紧张导致供应链向国内转移并引发产能紧缺；新能源汽车、5G等新应用带来的芯片规格及数量增加；晶圆封测厂产能扩充不及时……多重因素共同影响下，半导体行业进入全新的景气周期。”

据世界半导体贸易统计组织（WSTS）预估，2021年全球半导体产值将达5272亿美元，同比增长19.7%。半导体作为信息技术产业的核心基础，在5G、新能源汽车、人工智能、物联网等诸多产业均能够发挥重要作用，已经成为投资界关注的热点赛道。

2005年之前，国内仅有零星半导体企业；随后在国家大基金、地方政府产业投资基金以及社会资本助力下，半导体各细分领域一些国内企业逐步脱颖而出，比如MCU领域的兆易创新、中颖电子、芯海科技；图像传感器领域的韦尔股份、格科微、思特威；蓝牙/WiFi领域的紫光展锐、乐鑫科技、恒玄科技等。

尤其是地缘政治出现不确定性以来，我国更是加大对国内半导体产业的扶持力度，资本市场投资热度高涨。数据显示，2020年国内半导体行业股权投资案例达413起，投资金额超过1400亿元人民币，与2019年约300亿的投资额相比，增长近4倍。

华兴证券投行业务负责人赵凯指出，因为有科技强国和国产代替战略指引，半导体赛道在一级市场持续呈现火热状态。

半导体行业迎来IPO黄金窗口期

今天中国的半导体产业与二十年前相比已截然不同，呈现出“遍地开花”的繁荣景象，整个半导体版图已经从轻模式扩展到涉及IDM、材料、设备甚至是量子计算领域，并且还在不断演进中，投资覆盖IC设计、EDA、设备、材料、IP、第三代半导体等领域。“当下的半导体投资领域，不但能见到很多老朋友，也能看到很多新面孔。”红杉中国董事总经理靳文戟感慨道。

目前在A股上市的半导体公司超过138家，其中科创板已经成为国内半导体企业登陆资本市场的首要选择，上市企业数量达55家；覆盖整个半导体产业链的各个细分领域，其中，材料、封测、IC设计上市公司数量排名前三。

“从估值角度看，目前IC设计领域市盈率估值最高，中位数已经达到117倍；封测估值最低，但市盈率中位数也有50倍。从交易的活跃度来看，半导体公司的整体换手率明显高于A股的其他品类。”华泰联合证券投资银行部总监张鹏如是分析道。

“我们投资的企业中，有一家优质芯片公司2020年至今一年间内实现了3-5倍的业绩增长。在疫情的催化下，不少半导体公司发展周期缩短了两年，满足上市条件的企业正越来越多。”靳文戟分析表示，预测未来1-2年将有更多各细分领域的龙头企业通过各种方式走向资本市场。

同时，融资通道的改革与开放，也有利于半导体企业登陆资本市场。海通证券投资银行总部董事总经理、TMT行业部负责人吴志君表示，企业在满足科创属性或“4+5”科创定位指标后，就可以提前筹备登陆科创板；半导体企业在国家政策鼓励之下以及交易所推行硬科技指标之后，正迎来IPO的黄金窗口期。

警惕企业高估值，多关注卡脖子领域投资

与以往不同的是，与本轮半导体企业集中IPO相伴而来的还有资本被稀释的异常现象。

疫情以来，特朗普政府和拜登政府合计推出约5.9万亿美元财政刺激，现在，拜登政府还在准备推动规模可能高达3万亿-4万亿美元的新经济刺激计划。2020年4月后，美联储的无上限量宽松政策使美联储的资产负债表从3万多亿直接扩张至7.4万亿美元；M2增速同比超20%。

同时，Morgan Stanley预测，全球四大行（美联储、欧央行、日本央行和英格兰银行）将在2021年大规模加速印钞，高达3.4万亿美元（22万亿人民币）将流入市场。相伴而来的还有，美国、日本、欧盟、中国、韩国等国家和地区出台了一系列加大半导体产业的投资计划，半导体产业迅速成为各类机构的主要投资方向之一。

孔令国表示：“由于政治关系，导致很多地方半导体产业链割裂，而各地区积极推动自主产业链建设，制造成本的增加叠加通胀效应，导致半导体项目估值较高或将成为普遍现象，将对投资人的专业性提出新挑战。”

其分析认为，估值过高的半导体企业，往往在某一个阶段成长率非常高，会让投资机构难以精准判断企业真实估值；而一旦企业发展不及预期，后续融资的难度就会增大。

更令人担忧的是，半导体产业一方面部分企业估值过高，另一方面还存在着较为严重的“偏科”现象。赵凯表示，从半导体细分板块来看，IC设计是目前股权投资市场的主要关注方向；而材料、设备、EDA软件等真正卡脖子领域的投资力度相对欠缺，需要更多产业资本及国家队基金的关注。

为此，君桐资本合伙人李磊认为，异常周期下的半导体产业投资，要重点关注“卡脖子”技术取得重大突破的项目公司，多发掘细分领域具备龙头潜质的企业，寻找国产化刚性替代需求领域的佼佼者。除此之外，元禾璞华董事总经理祁耀亮还建议关注汽车电子及工业电子等新兴应用催生的新市场；同时聚焦集成电路产业升级，通过并购整合培育龙头企业。（James）

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