【IPO价值观】应收账款超150%,振华风光冲刺IPO能否实现“真风光”?
报道,近段时间,俄乌冲突持续升级,恐慌情绪蔓延,以至于A股三大指数持续下跌,不过,军工板块中的部分个股跌幅并不明显。以振华科技为例,在这一轮暴跌当中,该公司仅跌10%左右,而同期中小板指数跌近15%。
就在不久前,振华科技的“胞生兄弟”贵州振华风光半导体股份有限公司(下称:振华风光)的IPO申请获上交所发审委问询。作为一胞双生兄弟,振华风光虽然也是军工电子,但是与振华科技不同的是,振华风光主营业务是高可靠集成电路设计、封装、测试及销售。
翻阅招股书发现,振华风光近年来得益于半导体行业快速发展,其业绩也持续高涨,不过,由于振华风光前五大客户高度集中,进而导致应收账款高企。
营收净利双增,毛利率高企
根据招股书,振华风光专注于高可靠集成电路设计、封装、测试及销售,主要产品包括信号链及电源管理器等系列产品。
据悉,振华风光目前已拥有完善的芯片设计平台、SiP 全流程设计平台和高可靠封装设计平台。现已形成信号链及电源管理器两大类别共计 150 余款产品,主要应用于航空、航天、兵器、船舶、电子、核工业等高精尖领域。
受益于半导体行业的蓬勃发展,军用半导体近年来表现十分出色,而振华风光自然也水涨船高,业绩突飞猛进。
招股书显示,在2018年-2021年1-6月(下称:报告期),振华风光实现营收分别为1.75亿元、2.57亿元、3.61亿元、2.68亿元,实现净利润分别为3634.87万元、7074.33万元、1.06亿元、1.17亿元。均呈现出高速增长的势头,其中,2021年上半年净利润已经超过2020年全年。
对此,振华风光表示,一方面系公司持续加强产品研发,产品持续进行迭代,产品的类别和结构更加完善,另一方面系公司下游客户为航空、航天、船舶和电子等各军工企业,受国家战略下的装备数量和性能提升需求,军工电子产业蓬勃向好发展,客户采购量和采购类别快速增长,从而带动公司相关产品的销售规模快速增加。
在业绩高增的背后,自然离不开的较高的毛利率,笔者翻阅振华风光招股书发现,该公司的毛利率在报告期内不断攀升,而且远高于其他同行。
报告期内,振华风光综合毛利率分别为 59.88%、64.73%、68.00%及 73.76%,维持较高的水平并呈现逐年增长趋势。而其可比公司的平均毛利率则分别为58.14%、58.63%、60.77%、60.45%。
不难看出,振华风光业绩的高增,离不开高毛利的支撑,其远超同行的毛利率,助推公司近年来业绩持续大涨。
据笔者了解,振华风光之所以能维持较高的毛利率,是因为该公司的主营产品近年来不断涨价,而原材料则不断降价。
招股书显示,振华风光的主要产品包括信号链产品、电源管理器、其他电路。报告期内,信号链产品售价从597.11元/块,一路飙涨至643.77元/块;电源管理器则从521.83元,上涨至656.04元;至于其他电路,则从114.95元/块,暴涨至476.36元/块。
而原材料方面,主要包括芯片和外壳。报告期内,振华风光采购的芯片价格从73.35元下降至64元,其中,2020年一度下降至53.4元。虽然外壳从16.94元上涨至23.06元,但是外壳的采购成本仅占原材料的20%不到。
所以,不难理解,为什么振华风光可以保持如此高的毛利率、以及倍增的净利润。
营收竟全为“镜花水月”
招股书显示,振华风光作为军用集成电路研制生产单位,公司以自主创新为基础,承担国家纵向产品的研发设计工作,并根据市场需求开展各类横向产品的研发设计工作。
因此,公司的下游客户主要以中航工业集团、航天科技集团、航天科工集团、航发集团、兵器集团等国有军工集团的下属单位为主,使得公司以同一集团合并口径的客户集中度相对较高。
根据招股书,报告期内,振华风光对前五大客户(合并口径)的收入分别为1.62亿元、 2.40亿元、3.30亿元和 2.43亿元,占当期主营业务收入比例分别为 93.28%、94.62%、91.88%和 90.97%。
需要注意的是,在报告期内,公司的第一大客户,始终为中航工业集团,并且,对中航工业集团的收入占比分别为52.61%、43.27%、47.21%、49.88%。
对此,振华风光称,客户集中度高,主要是所处行业特点所致,因为公司的产品主要为机载、弹载、舰载、箭载、车载等武器装备提供配套。公司产品主要面向军工集团销售,因此行业客户集中度较高。
或许正是因为上述原因,振华风光的应收账款在报告期内持续增加,占营收的比例也逐年上涨。
具体来看,在报告期内,振华风光的应收账款账面余额分别为1.03亿元、1.43亿元、2.57亿元、4.03亿元,占当期营收的比例分别为58.55%、55.66%、71.02%、150.45%。
可以发现,振华风光的应收账款在2020年骤然攀升,去年上半年竟然占营收的150.45%,这是一件很夸张的事情。
也就是说,看似庞大的销售收入,以及夸张的净利润,都是纸面富贵,并未形成实际的现金流。笔者翻阅招股书发现,报告期内,振华风光经营活动产生的现金流量净额分别为2204.84万元、4808.32万元、-7144.6万元、3080.35万元。
此外,振华风光应收账款集体坏账的准备也是每年增长,从2018年的470.18万元猛涨至去年上半年的1994.97万元。
面对这种情况,骚操作来了,在2018年和2019年,中国振华则直接将应收账款账面原值为3703.20 万元和 9561.63 万元的应收账款打包转让给中国电子。这才让振华风光2018年和2019年的应收账款占比有所下降。
然而,在2021年上半年,振华风光的应收账款占营收的比例才是最真实的一面。不过,振华风光称,主要是客户的回款集中在下半年所致。
虽然从财务报表上来看,振华风光的业绩很“风光”,但是却并没有形成真实的现金流,而且每年计提的坏账都在增加。从公司性质以及经营模式来看,这种情况,即便是上市后,也很难有所改善。(Arden)
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- 编辑:李娜
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